2018年11月7日，安徽盛運環(huán)保（集團(tuán)）股份有限公司（以下簡稱“盛運環(huán)保”）發(fā)布公告稱因資金周轉(zhuǎn)困難，致使58筆到期債務(wù)未能清償，合計26.58億元。

這意味著，盛運環(huán)保已經(jīng)深陷債務(wù)危機(jī)，面臨著現(xiàn)金流緊張、持續(xù)經(jīng)營能力不確定的狀況。不僅如此，其2017年更是被會計師出具了“保留意見”的審計報告。此外，其大股東一系列不守信用的行為也使得盛運環(huán)保雪上加霜。

深陷債務(wù)危機(jī) 資信評級連續(xù)4次下降

2018年1月12日，盛運環(huán)保發(fā)行超短期融資券“18盛運環(huán)保SCP001”，按照約定，這筆融資券本應(yīng)于今年10月9日兌付本息合計2.15億元，截止兌付日日終，盛運環(huán)保卻因流動性緊張，未能支付本息。

該筆違約直接觸發(fā)了另一筆非公開發(fā)行公司債券“16盛運01”的加速清償條款。按照條款規(guī)定，盛運環(huán)保需要在2018年10月11日之前兌付本息共計5.39億元。然而盛運環(huán)保已經(jīng)無力支付“18盛運環(huán)保SCP001”2.15億元本息，那么觸發(fā)加速清償條款無疑又是“當(dāng)頭一棒”。

至此，盛運環(huán)保發(fā)行的超短期融資券和非公開發(fā)行公司債券均構(gòu)成實質(zhì)性違約。雪上加霜的是，公司債券“17盛運01”受托管理人也提出了簽訂加速清償議案，如果“18盛運環(huán)保SCP001”和“16盛運01”未得到糾正，又或者 “17盛運01”也發(fā)生違約事件，那么“17盛運01”立即到期。如果觸發(fā)加速清償，那么盛運環(huán)保會面臨現(xiàn)金流斷裂、訴訟、資產(chǎn)凍結(jié)等一系列的風(fēng)險。

盛運環(huán)保資信評級變化情況：

鑒于此，短短一年的時間里企業(yè)信用評級被連續(xù)下調(diào)4次。公司調(diào)整評級的公告表示，公司部分債務(wù)已發(fā)生逾期，涉及訴訟金額大，對外擔(dān)保形成的代償風(fēng)險高，關(guān)聯(lián)方資金占用規(guī)模大，短期償債壓力很大，債務(wù)負(fù)擔(dān)重，導(dǎo)致公司目前現(xiàn)金流極為緊張，整體資信下滑嚴(yán)重。公司回應(yīng)，正在積極推進(jìn)與四川省能源投資集團(tuán)有限責(zé)任公司債務(wù)重整、股權(quán)合作等重大事項，力求化解債務(wù)危機(jī)。

除卻債券違約，盛運環(huán)保還存在大量逾期債務(wù)（部分明細(xì)如下）。

公告顯示，截止2018年11月7日，盛運環(huán)保逾期債務(wù)共計58筆，逾期起始日最早2017年7月20日，最晚2018年10月21日，逾期性質(zhì)包括：本金、利息和租金，逾期債務(wù)共計26.58億元。

糟糕的不僅僅是盛運環(huán)保本身的財務(wù)狀況，其同時存在對包括其全資子公司、控股子公司在內(nèi)的擔(dān)保共計43筆，合計金額21.12億元。而這些公司與盛運環(huán)保直接存在千絲萬縷的聯(lián)系。

2017年年報顯示，公司存在多起擔(dān)保未履行合規(guī)的董事會和股東大會程序，這也反映出企業(yè)內(nèi)控制度沒有執(zhí)行到位。

銀行很快嗅到了盛運環(huán)保惡劣的財務(wù)狀況。在其陷入較大債務(wù)危機(jī)，流動性嚴(yán)重不足，公司項目建設(shè)基本處于停頓狀態(tài)，營業(yè)收入大幅下降之后，凍結(jié)了其不少銀行賬戶，而銀行此舉，又進(jìn)一步影響了公司的生產(chǎn)經(jīng)營，自此進(jìn)入惡性循環(huán)。

截止2018年11月6日，盛運環(huán)保被凍結(jié)賬戶情況如下：

上圖可以看出，目前公司被凍結(jié)賬戶共8個，被申請凍結(jié)金額合計1.71億。

不僅如此，相關(guān)公告顯示，前期多個銀行賬戶未納入公司財務(wù)核算，且該等銀行賬戶存在融資事項，所融資金已被關(guān)聯(lián)方占用，其企業(yè)內(nèi)控制度的執(zhí)行情況可見一斑。

大股東承諾形同虛設(shè) 關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用資金令人生疑

鑒于盛運環(huán)保糟糕的經(jīng)營狀況和不斷惡化的財務(wù)狀況，控股股東開曉勝曾于2017年7月13日作出承諾：自2017年7月18日起六個月內(nèi)，擇機(jī)在二級市場增持公司股份，擬在公司股價不超過15元范圍內(nèi)增持金額不低于2億元人民幣，不高于10億元人民幣，由于在承諾期間上市公司有重大事項停牌情況，因此承諾到期日延期到2018年8月17日。而新浪財經(jīng)查閱三季報發(fā)現(xiàn)，開曉勝并沒有兌現(xiàn)承諾。

反觀盛運環(huán)保在資本市場的表現(xiàn)不難看出，開曉勝做出增持承諾之后，盛運環(huán)保股價經(jīng)歷了一波連續(xù)拉升的過程，從2017年7月13日收盤價9.15元/股，攀升至9月25日收盤價11.41元/股，2個月的時間漲幅達(dá)到25%。與當(dāng)前期慘淡的股價表現(xiàn)形成鮮明對比。

當(dāng)然，影響上市公司股價的因素有很多，并沒有實際證據(jù)指向盛運環(huán)保的這一波拉升與開曉勝承諾增持有關(guān)，但企業(yè)實際控制人的增持確實會對市場信心產(chǎn)生影響。

而盛運環(huán)保對相關(guān)企業(yè)提供的資金幫助也存在隱憂。

截止2018年5月30日，盛運環(huán)保對安徽盛運重工機(jī)械有限責(zé)任公司提供22.38億元資金，盛運重工董事胡凌云女士（已于2018年6月12日辭職）兼任盛運重工董事，屬于關(guān)聯(lián)關(guān)系；盛運環(huán)保向新疆開源重工機(jī)械有限責(zé)任公司提供資金5046.08萬元，2016 年 12 月 19 日前，新疆開源重工機(jī)械有限責(zé)任公司為公司關(guān)聯(lián)方安徽盛運重工機(jī)械有限公司全資子公司；因股權(quán)轉(zhuǎn)讓款及資金占用利息，安徽潤達(dá)機(jī)械工程有限公司股權(quán)受讓款1億元一直未清償上市公司，而安徽潤達(dá)機(jī)械工程有限公司為公司關(guān)聯(lián)方盛運重工大股東。關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性占用資金的行為難免會讓外部猜疑。

值得一提的是，盛運環(huán)保對關(guān)聯(lián)方盛運重工及下屬公司的多起財務(wù)資助未履行董事會和股東大會審議決策程序，這再一次提醒上市公司內(nèi)部控制的重要性。

2018年4月28日盛運環(huán)保發(fā)布《關(guān)于2017年度關(guān)聯(lián)交易補(bǔ)充確認(rèn)暨2018年度關(guān)聯(lián)交易預(yù)計的議案》稱，為了保證公司正常生產(chǎn)經(jīng)營、節(jié)約成本，將與盛運重工及盛運鋼構(gòu)之間產(chǎn)生持續(xù)的、經(jīng)常性的關(guān)聯(lián)交易。

下面是2018年預(yù)計發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易金額：

開曉勝承諾：企業(yè)關(guān)聯(lián)方在2018年6月底、2018年8月底和2018年年底三個節(jié)點分別償還盛運環(huán)保資金3億元-5億元、3億元-5億元和剩余資金，如果關(guān)聯(lián)方未能按照約定償還資金，那么開曉勝本人會代為償還。截止三季度年報公告之日，開曉勝又一次爽約，并未完成承諾。

截止2018年5月30日，安徽盛運重工機(jī)械有限責(zé)任公司用經(jīng)營性貨款清償了2298.10萬元資金，未清償賬面余額為22.15億元資金。新疆開源重工機(jī)械有限責(zé)任公司5046.08萬元，安徽潤達(dá)機(jī)械工程有限公司1億元均未清償上市公司，開曉勝也未代為清償。各監(jiān)管機(jī)構(gòu)對開曉勝進(jìn)行了多次約談，盛運環(huán)保也多次向開曉勝發(fā)函要求加快關(guān)聯(lián)方清欠解保工作。目前進(jìn)展緩慢，開曉勝一直強(qiáng)調(diào)在積極籌措資金償還上市公司。

大股東“精準(zhǔn)”減持 管理層更迭或涉及 “財務(wù)洗澡”

從2013年到2016年年底，開曉勝共在14個交易日累計減持了15次，套現(xiàn)總金額約為16.58億元。持股比例從2013年的36.12%，減少到2016年12月28日的13.69%。最后一次減持無限售條件股份0.04%，幾乎清倉。減持過后股價從2016年12月28日的11.99元/股，一路跌到2017年4月19日的9.01元/股，跌幅達(dá)25%，而大股東減持時機(jī)剛好處于高位。

其2017年現(xiàn)金流量表顯示，盛運環(huán)保第四季度銷售商品、提供勞務(wù)收到現(xiàn)金-1.48億元，同期營業(yè)收入1.25億元，而應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)增加3.57億元，遠(yuǎn)高于第四季度收入，指標(biāo)怪異令人費解。

而耐人尋味的是，2018上半年，伴隨著董事長開曉勝的辭職，盛運環(huán)保高層大換血。按照常理，在管理層更替階段，企業(yè)會把業(yè)績故意做差，責(zé)任推給前任，給新領(lǐng)導(dǎo)留下增長空間，又或者管理層已經(jīng)回天無力，索性把業(yè)績做得更差，博取來年增長，這種方法在財務(wù)上稱為“洗大澡”。而2017年盛運環(huán)保計提了大量壞賬，且對北京中科計提了全額商譽(yù)減值，這不免讓人產(chǎn)生猜疑。查閱三季報發(fā)現(xiàn)，凈利潤雖然是虧損，但明顯處于上升態(tài)勢。

值得一提的是，盛運環(huán)保于2018年10月17日發(fā)布公告，大股東開曉勝被中國證券監(jiān)督管理委員會列入失信被執(zhí)行人名單中，列入原因為上市公司相關(guān)責(zé)任主體逾期不履行公開承諾，懲戒措施為限制乘坐火車高級別席位和民用航空器，起始時間為2018年10月17日。公告當(dāng)天，盛運環(huán)保股價下跌9.96%。

“明股實債”

“明股實債”，理論界也稱為：階段性股權(quán)讓渡，這并不是一個法律概念而是一個實踐中產(chǎn)生的概念。它是指資金以股權(quán)投資模式進(jìn)入目標(biāo)公司，但附帶回購條款，約定一定期限后，目標(biāo)公司關(guān)聯(lián)方或股東回購上述股權(quán)。

2015年6月盛運環(huán)保與興業(yè)銀行(15.860, -0.06, -0.38%)成立的并購基金，基金總規(guī)模6.0億元，其中公司出資1.8億元。2015年7月公司與桐城興晟運安投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“興晟投資”）簽訂四份《增資擴(kuò)股協(xié)議》，同時簽訂補(bǔ)充協(xié)議，增資的子公司在其后兩個年度內(nèi)每年以固定利率向興晟投資支付股息，并在兩個年度后回購所有股權(quán)，該增資款實質(zhì)為本金6億元的長期借款。上述行為中興晟投資以定期獲得收益為目的，并且通過遠(yuǎn)期回購方式實現(xiàn)退出，而且不參與上市公司經(jīng)營管理和分紅，因此構(gòu)成 “明股實債”。

“明股實債”屬于監(jiān)管的灰色地帶，其法律和效益仍然存在爭議，對于上市公司來說，既能借到錢又可以不增加負(fù)債，還可以增加凈資產(chǎn)，從而美化了財務(wù)報表，但是由于出資方會因為股權(quán)的性質(zhì)導(dǎo)致預(yù)期收益無法收回等風(fēng)險因此會在同類金融機(jī)構(gòu)貸款利率上浮一定比例，因此也會增加財務(wù)負(fù)擔(dān)。公司的債務(wù)逾期情況會導(dǎo)致其他債權(quán)人對公司信心造成影響，進(jìn)而導(dǎo)致上市公司融資成本增加，惡性循環(huán)，可能在債務(wù)泥潭里越陷越深。另外，華融控股（深圳）股權(quán)投資并購合伙企業(yè)（有限合伙）共3億元到期債務(wù)也為“明股實債”，公司到期未能購回，也會面臨債務(wù)風(fēng)險和法律風(fēng)險。

雖然盛運環(huán)保面臨著嚴(yán)峻的財務(wù)危機(jī)，但同行業(yè)的毛利率還能保持在30%左右，具備盈利能力。而且國家重視環(huán)境保護(hù)，長期以來給予環(huán)保產(chǎn)業(yè)大量政策扶持，那么盛運環(huán)保能否憑借生產(chǎn)經(jīng)營突出重圍呢？

前面介紹了企業(yè)深陷債務(wù)危機(jī)的情況，下面我們就從財務(wù)方面來分析一下盛運環(huán)保能否在今后的生產(chǎn)經(jīng)營中扭虧為盈，從債務(wù)的泥潭里實現(xiàn)自救。

毛利率異常

據(jù)上圖，根據(jù)申萬三級行業(yè)分類，選取與盛運環(huán)保同行業(yè)的啟迪桑德(11.800, 0.04, 0.34%)、偉明環(huán)保(24.300, 0.67, 2.84%)和清新環(huán)境(8.670, -0.08, -0.91%)作為比較對象，不難看出，同行業(yè)毛利率基本上在30%附近徘徊，而盛運環(huán)保毛利率在2017年四季度突然下滑到19.76%，相較于三季度毛利率40.07%，環(huán)比下降50.69%，同時也遠(yuǎn)低于同行業(yè)，通常來說毛利率變化不會太大，這是否是盛運環(huán)保經(jīng)營出現(xiàn)問題的一個信號呢？

現(xiàn)金流分析

財報數(shù)據(jù)顯示，從2015-2017年，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額一直是負(fù)數(shù)，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額是負(fù)數(shù)，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額是正數(shù)，說明在這個期間企業(yè)經(jīng)營活動沒有辦法帶來現(xiàn)金，但是又要不斷地為各個項目注入資金，所以只能從外部湊集資金。

不僅如此，從其短期借款看，短期借款總量從2014年末的7.68億元上升到2018年9月30日的176億元，增幅達(dá)到129%，這也就為2017年的債務(wù)危機(jī)埋下伏筆，由于企業(yè)的整體資信情況下降，現(xiàn)金流緊張，在2018年融資比較困難，而且要償還前期借款并且支付利息，所以籌資活動現(xiàn)金流量由正轉(zhuǎn)負(fù)。由于收回其他應(yīng)收款里的關(guān)聯(lián)方占用的資金，導(dǎo)致收到其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金激增，最后導(dǎo)致經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額由負(fù)轉(zhuǎn)正。值得一提的是，截至2018年6月30日，應(yīng)收賬款期末余額13.62億元，計提壞賬準(zhǔn)備1.89億元，凈值11.73億元，占公司資產(chǎn)總額的9.22%。企業(yè)如果想緩解現(xiàn)金緊張的處境，就需要加強(qiáng)應(yīng)收款項的催收。

凈利潤急劇下滑 預(yù)計18年扭虧無望

從上圖可以看出，盛運環(huán)保2015-2017年度歸母凈利潤下降幅度較大，遠(yuǎn)高于營業(yè)收入的下降幅度，說明企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營出現(xiàn)了狀況。

查閱年報可以發(fā)現(xiàn)，2017年期初資產(chǎn)減值損失1.76億元，期末8.9億元，增長了405%，其中商譽(yù)減值準(zhǔn)備2.67億元。企業(yè)回應(yīng)稱，公司聘請了上海眾華資產(chǎn)評估有限公司（以下簡稱眾華所）對公司收購的北京中科通用能源環(huán)保有限公司產(chǎn)生的商譽(yù)進(jìn)行評估。

根據(jù)眾華所使用資產(chǎn)基礎(chǔ)法出具的評估報告，2017年底北京中科凈資產(chǎn)為7.6億元，比賬面價值增加1.06億元，據(jù)此公司需計提減值1.61億元，考慮到當(dāng)前流化床技術(shù)市場前景確實存在巨大不確定性和北京中科部分資產(chǎn)被保全或查封，基于謹(jǐn)慎性原則，認(rèn)為全額計提北京中科公司商譽(yù)更為合適。

截止12月31日，由于關(guān)聯(lián)方公司非經(jīng)營性占用資金21.59億，盛運環(huán)保計提壞賬準(zhǔn)備2.34億元。另外，2017年期末財務(wù)費用達(dá)到2.89億元，同比增長214%，企業(yè)回應(yīng)稱，2017年度完成的在建項目較多，這些項目投入營運后，借款利息不能再資本化了，而且2017年度基于債務(wù)人償還能力的不確定性，出于謹(jǐn)慎考慮對借出的資金未計提應(yīng)收未收的利息，所以導(dǎo)致了財務(wù)費用激增。而且管理費用和銷售費用也在2017年處于上升態(tài)勢。所以造成了2017年凈利潤的斷崖式下跌。

2018半年報顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.54億元，較上年同期下降43.35% ；歸屬于母公司所有者的凈利潤為-9252.96萬元，較上年同期下降267.38%。環(huán)保設(shè)備銷售收入 9751萬元，較上年同期下降 39.46%。公司回應(yīng)，由于債務(wù)危機(jī)，公司經(jīng)營較為艱難，自2017年年底以來，公司資金緊張，出現(xiàn)了流動性風(fēng)險，而且融資行為難以新增。由于資金周轉(zhuǎn)困難，人員工資出現(xiàn)不能及時發(fā)放的現(xiàn)象，同時出現(xiàn)了債務(wù)逾期情況并引起了部分訴訟。而且公司整體資金風(fēng)險較大，導(dǎo)致公司運營困難，公司生產(chǎn)經(jīng)營開始出現(xiàn)困難。目前，公司在建項目建設(shè)進(jìn)度緩慢，全資子公司北京中科通用能源環(huán)保有限責(zé)任公司擁有的循環(huán)流化床鍋爐專利技術(shù)因市場原因，本年度經(jīng)營業(yè)績大幅下降，2017 年 1-6 月營業(yè)收入 3184.80 萬元，報告期營業(yè)收入 108.54 萬元，降幅達(dá) 96.59%，導(dǎo)致環(huán)保設(shè)備收入同比下降 39.46%。2018三季報顯示，營業(yè)收入5.84億元，同比下降-52.62%；凈利潤-2億元，同比下降5738%，預(yù)計2018年全年累計歸屬于上市公司股東的凈利潤為虧損。由此看來，企業(yè)想要通過自身力量扭轉(zhuǎn)局面是不現(xiàn)實的，所以必須尋求外部幫助。

持續(xù)經(jīng)營能力存疑 能否抓住救命稻草

比較歷年財務(wù)報表發(fā)現(xiàn)，盛運環(huán)保資產(chǎn)負(fù)債率從2015年的52.54%增長到2018年的74.84%，財務(wù)風(fēng)險一路飆升。而且由于流動性不足，部分到期債務(wù)不能足額償還，主要銀行賬戶被凍結(jié)，企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力存在一定不確定性。為了解決盛運環(huán)保面臨的債務(wù)危機(jī)，于2018年5月23日披露了《關(guān)于公司、控股股東與四川省能源投資集 團(tuán)有限責(zé)任公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議的公告》，公告里盛運環(huán)保、控股股東與四川省能源投資集團(tuán)有限責(zé)任公司（以下簡稱“川能集團(tuán)”）就開曉勝控股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及上市公司項目子公司托管進(jìn)行了約定：為保證項目的高質(zhì)量建設(shè)，三方承諾，就政府授予公司的40個籌建和在建的城市生活垃圾發(fā)電項目（日處理 31350 噸），川能集團(tuán)將對相關(guān)垃圾發(fā)電項目按照特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議投資額度不低于 156.75 億元。

公司因?qū)ν鈸?dān)保和債務(wù)逾期導(dǎo)致多起訴訟，部分賬戶遭凍結(jié)，重要金融資產(chǎn)遭凍結(jié)且大幅縮水，公司面臨重大的債務(wù)風(fēng)險。由于公司陷入較大債務(wù)危機(jī)，流動性嚴(yán)重不足，公司項目建設(shè)基本處于停頓狀態(tài)公司生產(chǎn)經(jīng)營面臨巨大風(fēng)險。如果想解決企業(yè)目前面臨的困境，必須積極推動與四川能源投資集團(tuán)公司的資產(chǎn)重組和債務(wù)重組工作，盡快達(dá)成資產(chǎn)重組和債務(wù)重組的共識，化解公司面風(fēng)險，盡快實現(xiàn)公司的正常經(jīng)營。但是如果現(xiàn)階段處理不好債務(wù)違約，關(guān)聯(lián)方占用資金等問題，那么對目前與四川省能源投資集團(tuán)有限責(zé)任公司開展的債務(wù)重組事宜也會造成不利影響。盛運環(huán)保最后能不能走出困境，還需要我們拭目以待。

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